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Inversión/ Portfolio Management

Inmunización de la cartera frente a emparejamiento del flujo de caja: ¿Cuál es la diferencia?

Inmunización de cartera frente a emparejamiento de flujo de efectivo: descripción general

Siempre que hablamos del enfoque de la cartera de activos y pasivos (ALM), entran en juego los conceptos de inmunización y correspondencia del flujo de efectivo. En la gestión de carteras, la inmunización y la equiparación del flujo de caja son dos tipos de estrategias de compromiso.

Cuando se crea una cartera para financiar pasivos futuros específicos, existe el riesgo de que el valor de la cartera no alcance el valor objetivo cuando vencen los pasivos. La inmunización precisa de la cartera es la estrategia para superar y minimizar este riesgo.

Conclusiones clave

  • La inmunización de la cartera y el emparejamiento del flujo de caja son dos tipos de estrategias de compromiso para proteger el financiamiento de los pasivos cuando vencen.
  • La inmunización tiene como objetivo equilibrar los efectos adversos de las tasas de interés sobre la rentabilidad de los precios y la rentabilidad de un bono de inversión con cupón.
  • Una estrategia de inmunización de responsabilidad múltiple funciona mejor cuando los cambios en la tasa de interés no son demasiado arbitrarios.
  • El calce del flujo de efectivo depende de la disponibilidad de valores con principales, cupones y vencimientos específicos para operar de manera eficiente.

Inmunización de cartera

En términos simples, para inmunizar una cartera, necesitamos hacer coincidir la duración de los activos de la cartera con la duración de los pasivos futuros. Para entenderlo, veamos la compensación entre el riesgo de precio y el riesgo de reinversión en el contexto de una cartera de renta fija. Existe una relación inversa entre el riesgo de precio (rendimiento) y el riesgo de reinversión (rendimiento).

Cuando las tasas de interés aumentan, el precio de un bono con cupón cae, pero el rendimiento de la inversión del cupón aumenta. El objetivo de la inmunización es establecer una cartera en la que estos dos componentes de la rentabilidad total, la rentabilidad del precio y la rentabilidad de la reinversión (cupones fijos), se compensen directamente en el caso de un cambio paralelo de la tasa de interés tan pronto como se establezca la cartera. Esto se logra haciendo coincidir la duración de la cartera con el horizonte de inversión del pasivo futuro.

Consideremos un bono a dos años con un cupón del 6% pagadero semestralmente y que se vende a la par $ 1.000, lo que da un 6%. El período de tiempo del inversor para dicho bono es de un año, es decir, la duración del pasivo futuro.

Esta banda es la longitud de esta banda (ver Longitud de Macaulay).

Lo que se requiere después de un año para financiar este pasivo es:

1000 * (1 + 0,06 / 2)2 = 1060,90

Ahora, consideremos tres escenarios diferentes que involucran cambios en las tasas de interés inmediatamente después de la compra del bono. El escenario 1 no corresponde a ningún cambio en las tasas y en los escenarios 2 y 3, las tasas son del 8% y 4%, respectivamente.

Para lograr una tasa de retorno de la inmunización del 6% en el horizonte de un año, la duración de la cartera de bonos o bonos debe establecerse en 1. Cuando los períodos se igualan, el retorno del precio y el rendimiento de la reinversión se compensan para que haya ningún cambio neto en el resultado global.

En el caso anterior, la duración del bono fue 1,91 en lugar de la duración del pasivo de 1,0, por lo que el rendimiento de la cartera (columna 6) difirió de los cambios en las tasas de interés (columna 1). Por lo tanto, es fundamental que la duración de la cartera siga siendo compatible con la duración del pasivo en todo momento como primer paso para lograr la inmunización.

El caso anterior a menudo se denomina inmunización clásica única. Sin embargo, cuando un inversionista necesita financiar un flujo de responsabilidad futura, este enfoque se amplía para incluir una serie de otras condiciones que deben cumplirse para lograr la inmunización de responsabilidad múltiple.

Fong y Vasicek (1984)identificó las siguientes condiciones:

  • El valor presente de los activos debe ser igual al valor presente de los pasivos. (Ver video: Comprensión del valor actual neto)
  • La duración de la cartera debe ser igual a los pasivos.
  • La duración de los bonos individuales en la cartera debe tener una duración que se extienda más allá de la duración de los pasivos individuales, lo que significa que los bonos individuales en la cartera deben tener una duración menor que la duración del primer pasivo y una duración de más de un pasivo. . último.

Debe tenerse en cuenta que estas condiciones determinan la tasa de rendimiento de la inmunización solo en el caso de un cambio de tasa paralelo. Si las tasas de interés cambian arbitrariamente, como suele ser el caso en la vida real, se pueden utilizar técnicas como la optimización y la programación lineal para construir una cartera de inmunización de riesgo mínimo. (Para lectura relacionada, vea el artículo: Las 4 principales estrategias de gestión de carteras de bonos.)

Coincidencia de flujo de caja

La igualación del flujo de efectivo es otra estrategia de compromiso, pero es relativamente fácil de entender. Como se mencionó anteriormente, existe una serie de pasivos que deben financiarse en intervalos de tiempo específicos. Para lograr esto, una estrategia de emparejamiento de flujo de efectivo utiliza los flujos de efectivo de los pagos de principal y cupón de varios bonos seleccionados de modo que los flujos de efectivo totales se correspondan directamente con los montos de los pasivos. Esto se comprende mejor con el ejemplo.

La tabla anterior muestra un flujo de responsabilidad durante cuatro años. Para financiar estos pasivos con igualación de flujo de efectivo, comenzamos a financiar el último pasivo con un bono de valor nominal de cuatro años de $ 10,000 con pagos de cupón anual de $ 1,000 (Fila C4). Los pagos combinados de principal y cupón cubren el pasivo de $ 11,000 en el cuarto año.

A continuación, examinamos el segundo pasivo del último pasivo, el Pasivo 3 de $ 8 000, y lo financiamos con un bono de valor nominal a tres años de $ 6700 con pagos de cupones anuales de $ 300. A continuación, analizamos el Pasivo 2 de $ 9 000 y el fondo es un bono de dos años con valor nominal de $ 7,000 con pagos de cupón anual de $ 700. Finalmente, cuando invertimos en un bono de cupón de año cero con un valor nominal de $ 3,000, podemos financiar un pasivo de $ 5,000 de $ 5,000.

Este es un ejemplo simplificado, por supuesto, y existen varios desafíos al tratar de hacer coincidir el flujo de efectivo con el flujo de pasivos en el mundo real. Primero, los bonos con los valores básicos requeridos y los pagos de cupones pueden no estar disponibles. En segundo lugar, los fondos excedentes pueden estar disponibles antes de que venza un pasivo, y estos fondos excedentes deben reinvertirse a una tasa conservadora a corto plazo. Esto da como resultado cierto riesgo de reinversión en una estrategia de calce de flujo de efectivo. Una vez más, se pueden utilizar técnicas de programación lineal para seleccionar un conjunto de bonos en un contexto particular para crear una combinación de flujo de efectivo del riesgo reinvertido.

Consideraciones Especiales

En un mundo ideal donde uno tiene acceso a todo tipo de valores que ofrecen una gama completa de valores nominales (cupones y vencimientos), una estrategia de igualación del flujo de efectivo crearía una combinación perfecta entre el flujo de efectivo y los pasivos y eliminaría por completo cualquier reinversión o flujo de efectivo. riesgo coincidente. Sin embargo, el ideal rara vez está presente en cualquier escenario de la vida real, por lo que es difícil lograr una estrategia de calce de flujo de efectivo sin una negociación significativa en términos de mayor inversión de efectivo y reinversión de los saldos de efectivo excedentes a tasas muy conservadoras.

Para el emparejamiento de flujos de efectivo, los flujos de efectivo deben estar disponibles antes de que se adeude un pasivo, pero, en las inmunizaciones múltiples, los pasivos se financian con los flujos de efectivo derivados del reequilibrio de la cartera sobre una base de duración en dólares. En este sentido, generalmente es mejor combinar una estrategia de inmunización de responsabilidad múltiple con el flujo de efectivo.

Sin embargo, en ciertos casos en los que los importes de los pasivos y los flujos de efectivo se pueden igualar razonablemente durante el período de tiempo sin un riesgo de reinversión significativo, se puede preferir una estrategia de conciliación de flujos de efectivo por su simplicidad. En algunos casos, incluso las dos estrategias pueden combinarse en lo que se denomina casación combinada, donde los activos y pasivos de la cartera no solo coinciden con la duración de todo el horizonte, sino que también hacen coincidir los flujos de efectivo con los años iniciales.